中际联合(605305)：全球风电装机爆发 公司业绩有望高增

全球风电迎装机大年，公司收入有望加速增长


　　全球风电迎装机大年，招标量亦持续增长。据中国风能协会和《2025全球风能报告》，保守估计2025 年我国及全球新增风电装机达105/138GW，同比增长31%/24%。根据风芒能源不完全统计，2025 年一季度我国风电中标量33.3GW，同比增长116%。


　　公司以高空设备为主，风电行业收入占比极高。据公司2024 年年报，公司主要产品为升降机、免爬器等高空升降设备和自锁速差器、防坠落系统等高空防护设备，2024 年风电行业收入占比高达97%。


　　订单增速上升预示收入加速增长。根据《公司投资者关系记录表2025.4.29&2025.1.14》，2025 年一季度公司新签订单同比增长50%，2024年增速为35%。公司订单执行周期约4-8 个月，订单增速上升预示今年公司收入有望加速增长。


　　风机大型化叠加海风装机加速，公司毛利率有望持续上升海风新增装机加速，单机价值量为陆风2 倍。据CWEA，保守估计2025-2026 年我国海风新增装机增长148%/50%至10/15GW，装机比例升至9%/14%。据《公司投资者关系活动记录表2025.04.25》，公司单台海风产品价值量可达陆风单机产品的2 倍。


　　行业自律叠加需求爆发，今年风机中标价格逐渐回升。2024 年10 月，国内主流风机厂商签订自律公约，叠加今年我国风电招标量爆发式增长，今年一季度国内主流风机厂中标均价较2024 年平均上涨10.7%。终端价格回升下，产业链上游各环节盈利能力亦有望逐渐回升。


　　风电大型化趋势下，更高价值设备渗透率持续上升。根据《公司投资者关系记录表2025.4.29》，公司大载荷/齿轮齿条升降机在新签订单金额中占比由2023 年20%提升至2024 年30%以上。叠加外销收入占比提升，公司2025 年Q1 毛利率由2024 年上升3.15pct 至48.6%。


　　长期增长空间巨大，公司市场份额仍有提升空间我们预计，2030 年全球风电新增市场高空设备销售规模达54 亿元，CAGR 为9%。其中海风市场规模超17 亿元，复合增速为38%；陆风市场规模超37 亿元，复合增速约4%。


　　风电存量市场升降设备潜在销售规模超100 亿元。根据《公司投关活动记录表2024.11.21》，全球50 万台存量风机中升降设备渗透率仅50%，我们测算，全球风电存量市场升降设备潜在销售空间为102 亿元。


　　公司国内市占率极高，海外仍有提升空间。据《公司投关活动记录表2025.01.14》，公司主要产品在国内风力发电市场份额约70%，在国际风力发电市场份额约30%，未来公司海外市场份额仍有提升空间。


　　公司全球竞争力显著，费用率下降进一步增厚公司利润公司客户范围广且粘性强，资质优势显著。金风科技、远景能源及西门子、GE、维斯塔斯等全球风机龙头均为公司客户。且据《公司投资者关系记录表2025.01.03》，公司已获全球164 项市场准入资质认证，资质数量均高于国内外同行。


　　公司产品占下游生产成本较低，北美免爬器市场份额近100%。据我们测算，公司升降产品占下游风机生产成本比例低于2%，拥有较强议价能力。且据《公司投资者关系活动记录表2024.11.25》，公司通过较早的国际知识产权布局，公司免爬器的美国市场份额近100%。


　　费用率持续下降，进一步增厚公司利润。通过减少广宣费用等措施，2024 年公司销售/研发/期间费用率下降2.6/2.0/4.0pct。今年一季度，公司销售/管理/研发同比下降2.6/1.3/1.4pct，期间费用率下降5.0pct 至15.6%。


　　投资建议


　　公司作为国内风电高空作业设备龙头，有望充分受益于国内外风电装机增长。同时，海风装机占比提升和风机大型化趋势持续，亦有望提升公司单机产品价值量和盈利能力。我们预计2025-2027 年，公司营业收入为16.6、19.9、24.8 亿元，同比增长27.8%、20.0%、24.6%；净利润4.2、5.2、6.5 亿元，同比增长33.6%、24.4%、24.0%。对应2025 年5 月22 日收盘价，市盈率为12.8、10.3、8.3 倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。


　　风险提示


　　国内外风电装机不及预期。国内风电招标不及预期。贸易摩擦升级。


　　海外风电升降设备渗透率提升不及预期。公司新产品收入增长和占比提升不及预期。汇率大幅波动。原材料价格大幅上涨。

□.轩.鹏.程    .湘.财.证.券.股.份.有.限.公.司