泸州老窖(000568)：坚持良性发展 强化股东回报

事件：公司发布2024 年报及2025 年一季报。24 年公司营业收入311.96亿元，同比+3.19%；归母净利润134.73 亿元，同比+1.71%。25Q1 营业收入93.52 亿元，同比+1.78%；归母净利润45.93 亿元，同比+0.41%。


　　24 年坚持良性发展，营收增速同比表现回落。1）分产品：24 年中高档酒类/其他酒类营收分别为275.85/34.67 亿元，同比+2.77%/+7.15%，营收同比增速均回落至个位数（23 年中高档酒类/其他酒类营收同比+21.28%/+22.87%）。24 年行业进入深度调整期，公司坚持良性发展，预计对产品发货节奏主动控制，维持价盘体系稳定。2）分渠道：24 年传统/新兴渠道营收分别为295.73/14.79 亿元，同比+3.20%/+4.16%。经销商数量方面，截至24 年末，公司经销商境内、境外分别为1701 家、85家，较23 年末分别净减少9 家、19 家。


　　盈利能力略有下降。24 年公司毛利率87.54%，同比-0.76pct，毛利率同比下降预计主要由于公司产品结构整体略有下行。24 年销售/管理/研发/ 财务费用率分别为11.34%/3.53%/0.84%/-1.57% ， 同比-1.80pct/-0.24pct/+0.09pct/-0.34pct，销售费用率同比下降预计主要由于公司提升费用投放效率，以及24 年部分货折、扫码红包等费用冲减收入。24 年归母净利率43.19%，同比-0.63pct，盈利能力略有下降。现金流方面，25Q1 末合同负债30.66 亿元，环比24Q4 末减少9.12 亿元，同比24Q1末增加5.31 亿元。


　　产品全价位段布局，分红强化股东回报。产品方面，公司构建“双品牌、三品系、大单品”品牌体系，实现全价位段产品布局。其中，高度国窖近期批价相对平稳，低度国窖提供增长动力，目前在国窖整体营收占比提升至接近50%，中档酒增长势能亦有望延续。市场方面，公司强调消费端营销投放，重视开瓶率提升，以及借助窖主节等创新营销活动培育消费群体；通过主动调整经营节奏，维护价盘稳定和渠道健康，目前渠道库存水平处于良性；在区域发展策略上，公司今年将深耕西南、华北两大基地市场，打造华东、华南、中原三大战略市场，突破五大影响力高地市场，以及实施百城计划，继续推进“235+100”战略落地，从而进一步挖掘存量、拓展增量。此外，公司发布股东分红回报规划，2024-2026年公司年度现金分红总额分别不低于当年归母净利润的65%、70%、75%，且均不低于85 亿元（含税），进一步增强股东回报。


　　投资建议：根据2024 年及2025 年一季度公司经营情况，我们调整盈利预测，预计2025、2026、2027 年公司归母净利润分别为138.1 亿元、148.4 亿元、160.6 亿元，同比分别增长2.5%、7.4%、8.2%，当前股价对应PE 分别为13、12、11 倍。维持买入评级。


　　风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

□.赵.瑞    .首.创.证.券.股.份.有.限.公.司