恒逸石化(000703)：2024年公司盈利承压 静待炼化板块盈利修复

事件1：2025 年4 月23 日，恒逸石化发布2024 年报，公司2024 年营业收入为1254.63 亿，同比下降7.85%；归母净利润2.34 亿元，同比下降46.28%；扣非净利润0.20 亿元，同比下降62.23%。对应4Q24 营业收入为306.48 亿元，同比下降11.47%，环比上涨1.99%；归母净利润0.03 亿元，同比下降98.68%，环比上涨101.52%。


　　事件2：2025 年4 月28 日，恒逸石化发布2025 年一季报，1Q25 公司实现营业收入271.68 亿元，同比下降14.18%，环比下降11.36%；归母净利润0.51 亿元，同比下降87.55%，环比上涨1600.08%。


　　点评：2024 年公司业绩承压。2024 年公司总体销售毛利率为3.66%，较上年同期下降0.10pcts。2024 年公司财务费用同比下降11.10%；销售费用同比上涨6.31%；研发费用同比上涨0.98%；管理费用同比下降23.10%。2024年公司销售净利率为-0.05%，较上年同期下降0.32pcts。我们认为，公司2024年业绩下滑主要系石油化工行业产能快速扩张叠加地缘政治动荡、原油价格波动及下游需求疲软导致的供需错配所致。2025 年一季度业绩下滑，主要受国际油价震荡下行等因素影响。


　　2024 年公司经营活动净现金流同比上升。2024 年公司经营活动产生的现金流量净额为59.97 亿元，同比上升32.33%，主要系采购支付节奏影响，2023年初支付原油采购款较多，2024 年初支付原油采购款同比减少所致；投资性活动产生的现金流量净额为-30.88 亿元，同比增长41.76%，主要系支付项目工程设备款、支付委托贷款减少所致；筹资活动产生的现金流量净额为-14.43 亿元，同比增长61.40%，主要系收回融资相关保证金及融资款增加。


　　期末现金及现金等价物余额为100.61 亿元，同比增长18.11%。应收账款周转率下降，从2023 年同期的21.30 次变为21.14 次。存货周转率下降，从2023 年同期的9.65 次变为9.49 次。


　　聚酯行业供需格局有所改善，静待行业景气度回升。根据公司2024 年报，2024 年聚酯行业呈现供需格局持续优化的发展态势，国内需求方面，根据国家统计局数据，2024 年中国社会消费品零售总额同比增加3.5%，其中全国　　网上零售额同比增长7.2%，网上零售较为活跃，带动纺织与服装行业线上采购需求持续增长。海外需求方面，由于中国聚酯行业在技术创新、产品质量及成本控制等方面优势突出，2024 年中国聚酯产品的出口保持较好态势。根据CCF 统计，2024 年中国聚酯行业出口总量为1287 万吨，同比增长15%，总体保持良好增长态势，出口地均为新兴市场国家。


　　聚酯长丝供给端方面，2024 年全年国内聚酯长丝行业净新增产能仅105 万吨、增速仅2%，较2023 年大幅放缓，叠加近两年累计淘汰落后产能133万吨，行业落后产能持续出清。我们认为，在双碳政策加码、设备要求提高的背景下，行业准入门槛抬升，市场集中度不断提升。公司作为技术领先的行业龙头之一，通过差异化产品开发、智能化生产和全产业链协同优势，有望在行业整合深化过程中持续提升经营效益。


　　根据百川盈孚长丝行业月报显示，2025 年4 月，涤纶长丝市场价格整体下行。


　　截止4 月27 日，POY 市场均价为6490.74 元/吨，环比下跌563.11 元/吨；FDY 市场均价为6737.04 元/吨，环比下跌655.27 元/吨；DTY 市场均价为7812.96 元/吨，环比下跌535.12 元/吨。这主要是受美国关税政策影响及OPEC+即将增产预期影响，国际油价大幅下跌，原料成本塌陷，企业多次下调报价。我们认为，随着美国关税暂缓，成本支撑或将有所修复，叠加长丝供需格局改善，行业景气度有望逐步回暖。


　　东南亚炼化产品市场仍存缺口，公司文莱项目有望受益。从需求端看，东南亚地区经济持续高增长（2024 年东盟GDP 增速4.5%，2025 年预计4.6%），带动炼化产品需求上升。该地区石油需求预计将从2024 年每日500 万桶增至2035 年640 万桶，占全球能源需求增量的25%，尤其是交通燃料领域潜力显著。供给端则面临严峻挑战：2020-2023 年东南亚和澳洲超3000 万吨炼能退出，2025 年预计另有80 万桶/日产能关闭，2026 年成品油供需缺口或扩大至6800 万吨。老旧装置、技术落后及环保成本上升抑制产能扩张，为具备清洁生产与数字化管理能力的一体化炼厂提供竞争优势。


　　公司文莱炼化项目一期（800 万吨/年）作为我国民营企业海外最大的单体投资项目，已占据东南亚约3%的炼化产能。该项目通过引进全球领先的芳烃装置和灵活焦化工艺，形成显著的成本与环保优势；随着文莱二期项目的推进，公司在东南亚市场的竞争力有望进一步提升。鉴于东南亚地区炼化产能增长有限且成品油缺口持续扩大，叠加公司炼化一体化及技术领先优势，该业务板块有望持续受益于区域供需偏紧格局。


　　钦州己锦一体化项目即将投产，多重优势助力业绩增长。公司重点打造的钦州“年产120 万吨己内酰胺—聚酰胺产业一体化项目”一期工程，公司预计于2025 年投产，截至2024 年底已进入生产运营准备阶段。该项目具备显著竞争优势：1）技术领先，采用多项自主研发专利技术，结合先进节能工艺，生产成本优势突出；2）一体化协同，全流程集成生产要素与能源资源，能耗物耗指标行业领先；3）产品多元，覆盖民用纤维、工程塑料及薄膜等应用领域，充分受益于国产化替代与锦纶需求增长。项目投产后，或将有效强化公司“一滴油，两根丝”的产业链优势，通过成本优化与客户网络协同进一步扩大市场份额，成为业绩增长新引擎。


　　投资建议： 预计公司2025-2027 年实现营业收入分别为1451.64/1522.63/1594.74 亿元，实现归母净利润分别为2.28/5.31/6.53 亿元，对应EPS 分别为0.06/0.14/0.18 元，当前股价对应的PE 倍数分别为　96.9X、41.6X、33.9X。我们基于以下几个方面：1）聚酯板块受益于行业供需改善，行业景气度有望逐步回升；2）文莱炼化项目区位优势显著，先进工艺与东南亚供需缺口扩大有望共同驱动业绩增长；3）钦州己锦一体化项目即将投产，技术领先与成本优势有望打造新的利润增长点。我们看好长丝行业景气回暖及公司新项目投产，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济波动风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；安全环保生产风险；环境保护风险等。

□.肖.亚.平    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司