水井坊(600779)：打造双品牌战略 产品矩阵升级完善

事件：公司发布2024 年报及2025 年一季报。24 年公司营业收入52.17亿元，同比+5.32%；归母净利润13.41 亿元，同比+5.69%。25Q1 营业收入9.59 亿元，同比+2.74%；归母净利润1.90 亿元，同比+2.15%。


　　臻酿八号势能延续，中档酒快速放量。1）分产品：24 年高档酒/中档酒营收分别为47.64/2.64 亿元，同比+1.99%/+29.14%。高档酒营收平稳略增，预计大单品臻酿八号延续良好增长，井台、典藏在商务消费仍较疲软背景下，预计阶段性面临较大承压；中档酒营收快速增长，预计天号陈延续快速放量。2）分渠道：24 年批发代理/新渠道营收分别为45.00/5.28 亿元，同比+2.38%/+9.97%。新渠道营收增长较快，公司持续进行电商渠道全景布局，打造渠道增长新引擎。3）分区域：24 年国内/国外营收分别为49.70/0.58 亿元，同比+2.79%/+44.60%。公司加速推进国际市场拓展，低基数下营收快速增长。


　　费用投放效率提升，盈利能力保持稳定。24 年公司毛利率82.76%，同比-0.40pct 。24 年销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为25.06%/8.20%/0.72%/-0.37%，同比-1.34/+0.89/-0.04/+0.15pct，销售费用率同比下降，预计主要由于费用投放效率提升较为显著。24 年归母净利率25.71%，同比+0.09pct，盈利能力保持稳定。现金流方面，25Q1 末合同负债9.36 亿元，环比24Q4 末减少0.13 亿元，同比24Q1 末减少2.15亿元。


　　构建双品牌体系，升级品牌价值。在行业整体面临调整压力的背景下，公司24 年及25 年一季度营收、归母净利仍实现正增长，体现了良好的经营韧性。市场方面，公司借助冠名演唱会、扫码红包等方式促进终端动销，目前渠道库存处于合理水平。市场布局上，公司将全国地市级市场划分为堡垒、先锋、潜力三大类别，因城施策推动市场良性发展。产品方面，臻酿八号在宴席场景的品牌性价比较为显著，持续引领公司300-500 元价位段的增长；井台和典藏处于高线次高端价位带，受商务需求低迷影响有所承压，公司持续保持战略定力；同时，公司今年3 月份发布“水井坊”和“第一坊”双品牌体系，第一坊聚焦于800 元以上的高端市场，通过树立价格标杆，有望进一步提升整体品牌势能。公司品牌文化底蕴深厚，有望稳健穿越行业周期，在行业调整期过后业绩有望迎来向上弹性。


　　投资建议：根据2024 年及2025 年一季度公司经营情况，我们调整盈利预测，预计2025、2026、2027 年公司归母净利润分别为14.1 亿元、15.0亿元、16.0 亿元，同比分别增长5.3%、6.1%、7.0%，当前股价对应PE分别为16、15、14 倍。维持增持评级。


　　风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

□.赵.瑞    .首.创.证.券.股.份.有.限.公.司