福瑞医科(300049)：业绩稳健增长 海外装机与药企合作驱动增长

投资要点：


　　事件：公司2025 年实现营业收入15.95 亿元，同比增长18.26%；归母净利润1.54 亿元，同比增长36.02%；扣非归母净利润1.35 亿元，同比增长14.34%。2026 年一季度实现营业收入3.60 亿元，同比增长9.00%；归母净利润3179 万元，同比增长11.03%；扣非归母净利润3340 万元，同比增长12.44%。


　　业绩稳健增长，器械业务持续贡献增量。分业务看：2025 年，公司器械业务实现营收11.34亿元，同比增长23.48%，占总营收比例为71.06%；药品业务实现营收3.85 亿元，同比增长0.58%，占比24.11%；医疗服务及其他业务营收0.77 亿元，同比增速58.88%，占比4.83%，业务结构持续优化。分地区看，2025 年境外业务实现营收10.64 亿元，同比增长24.59%；境内业务实现营收5.32 亿元，同比增长7.35%。2025 年公司受汇兑损失3229 万元、商誉减值2559 万元等因素影响，对当期利润形成一定扰动，若剔除相关因素，利润端表现更稳健。


　　FibroScan 海外终端需求持续释放，进入加速装机阶段。2025 年，子公司Echosens（器械业务主体）实现营收11.34 亿元，同比增长23.48%，实现净利润2.5 亿元，同比增长31.34%。


　　截至2025 年底，公司FibroScan GO、BOX、Handy 按次收费及租赁模式产品全球累计安装已达1691 台（2024 年底为651 台），全年新增安装1040 台。2026 年一季度，器械业务美国地区实现收入1228.2 万美元，同比增长38.5%；受礼来订单持续交付带动，药企临床试验业务实现收入678 万欧元，同比增长63%。我们预计器械业务有望保持快速增长，核心驱动因素包括：1）与跨国药企合作深化，共同推动VCTE?测量的LSM 成为MASH 临床试验的合理可能替代终点，并进一步拓展基层筛查及疾病管理场景；2）渠道端，公司持续推进全球渠道建设，提升设备渗透率与医疗机构覆盖数量。


　　自有药品业务稳步增长。2025 年药品实现营收3.85 亿元，同比增长0.58%；其中自有药品业务实现营收2.88 亿元，同比增长1.77%。公司持续深耕传统药品销售渠道，优化渠道管理，稳固核心药品供应，夯实基础业务发展根基；同时聚焦患者需求，依托互联网医院平台推进肝病全程管理，有效带动复方鳖甲软肝片销量稳步提升，为自有药品业务持续增长赋能。


　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为2.03 亿元、2.66 亿元、3.71亿元，同比增长32%、31%、39%，当前股价对应PE 分别为56X、43X、31X。考虑到公司为肝病无创诊断龙头企业，受益于全球MASH 赛道景气度持续提升、创新药研发持续突破以及下游药企协同推广，FibroScan 海外终端需求有望持续释放，维持“买入”评级。


　　风险提示。检测量爬坡不及预期，MASH 药物推广节奏低于预期，汇率波动风险。

□.刘.闯./.孙.洁.玲    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司