贝泰妮(300957)：前置投放下Q3短期承压 关注经营改善进展

业绩回顾


　　26Q3 业绩低于我们预期


　　公司公布1-3Q26 业绩：收入36.4 亿元，同比+5.0%，归母/扣非净利润3.1/2.2 亿元，同比分别+14.0%/+21.4%；对应单Q3 收入10.5 亿元，同比-4.3%；归母净利润0.2 亿元，同比-28.6%；扣非净亏损0.2 亿元，去年同期盈利114.9 万元。业绩低于我们预期，主因主品牌及线下收入承压，叠加双11 前置投放致销售费率提升。


　　发展趋势


　　1、主品牌薇诺娜收入阶段性承压，第二梯队品牌延续快增趋势。


　　1）分品牌：我们预计Q3 主品牌收入有所下滑，但小品牌增势仍亮眼，其中我们预计薇诺娜宝贝环比26H1 增长进一步提速，Aoxmed 亦延续较快增长势头；2）分渠道：我们预计线上渠道收入表现稳健，线下渠道增长短期承压。


　　2、毛利率同比改善，双11 前置投放导致销售费率提升，盈利短期承压。公司Q3 毛利率同比+4.0ppt 至74.7%，我们预计主因产品结构及价盘优化。费用端，Q3 销售费率同比+10.4ppt 至61.1%，我们预计主因公司为提升品牌声量和Q4 大促预热，持续加大渠道推广投入；管理、研发费率分别同比-3.4ppt/+2.3ppt 至8.9%/7.4%。


　　此外，Q3 非经常性损益贡献占收入比重同比+1.7ppt 至3.9%，主要来自于金融资产公允价值变动及处置损益、委托理财收益等。最终，Q3 归母/扣非净利率分别同比-0.6ppt/-2.3ppt 至1.7%/-2.2%。


　　3、聚焦品牌建设与精细化运营，关注大促动销及经营改善进展。


　　展望后续，我们认为：①产品端：主品牌薇诺娜深耕敏肌护理，关注明星产品迭代及新品表现；薇诺娜宝贝、Aoxmed 等第二梯队品牌覆盖婴童护理、抗衰及祛痘需求，关注品牌培育及增量贡献；②渠道端：线上推进提质增效，通过精细化运营提升营销效率；线下持续推进渠道调整和新零售渠道拓展。关注后续经营改善进展。


　　盈利预测与估值


　　考虑到行业竞争加剧及流量成本上升，我们下调26/27 年净利润8%/10%至5.7/6.6 亿元。当前股价对应26-27 年24/21x P/E。维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整及板块估值变化，下调目标价5%至43.5 元，对应26-27 年32/28x P/E，较当前股价有33%的上升空间。


　　风险


　　行业竞争持续加剧；新品推广不及预期；新品牌培养不及预期。

□.徐.卓.楠./.黄.蔓.琪./.袁.华.远    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司