汉朔科技(301275)：Q3验证景气度 费用率明显下降；AI战略落地 持续做宽赛道

主要观点：公司26Q3 收入加速放量，前三季度收入利润均超25 年全年。在加入股权激励摊销情况下，费用率仍明显下降。行业景气度持续验证，未来盈利能力有望进一步提升。


　　维持盈利预测，维持“买入”评级。26 年前三季度，公司实现营业收入44.78 亿元，yoy+59.4%；归母净利润4.82 亿元，yoy+53.4%；扣非归母净利润4.30 亿元，yoy+17.


　　6%。26Q3，公司实现收入15.71 亿元，yoy+88.2%；实现归母净利润1.47 亿元，yoy+58.7%；实现扣非归母净利润1.38 亿元，yoy+74.0%。公司Q3 收入、费用管控超预期，但汇率波动仍对公司利润产生负向影响。维持盈利预测，预计26/27/28 年公司归母净利润6.58/8.51/11.36 亿元，对应PE 27.5/21.2/15.9 x，维持“买入”评级。


　　当期收入高增主因北美拉动，铺货周期决定未来收入可见度较好。公司26Q1/Q2/Q3收入分别为14.76/14.30/15.71 亿元，yoy+50.44%/44.05%/88.24%。我们认为，26 年收入加速主要原因在于北美地区拉动。24 年，公司美国客户的收入占比不足10%，目前收入占比已快速提升。大型零售连锁集团铺货周期较长，一般周期在2-3 年，一旦景气度通过季度收入确认，有望维持较长时间。26 年新签客户有望27-28 年贡献增量收入，目前看，公司美洲区域持续新签客户、欧洲区域收入未来也会因Tesco 订单而加速。


　　费用管控超预期，销售+管理费用率合计同比-3.8pct。26Q3 销售费用1.32 亿元，yoy+59.0%，销售费用率8.4%，同比-1.6pct；管理费用0.90 亿元，yoy+36.4%，管理费用率5.7%，同比-2.2pct。研发费用率4.9%，同比-1.0pct。以上费用与去年同期相比，26 年皆已加入股权激励的摊销，费用率仍显著降低，提升盈利能力。


　　Q3 利润仍受汇率影响。26 年前三季度，财务费用中的汇兑损失为1.94 亿元，26 年前两季度财务费用中的汇兑损失1.44 亿元，Q3 财务费用汇兑损失约0.5 亿元，Q3 公允价值变动损益+投资收益合计0.07 亿元。整体看26Q3，汇率仍对利润产生显著负向影响。


　　Vusion 26Q3 季报持续高增，新签订单超预期，进一步验证行业景气度。当地时间10月20 日，Vusion 发布三季报，Q3 按IFRS 口径收入yoy+24%，剔除汇率和关税扰动，经调整收入yoy+49%。


　　新签订单（order entries）方面，26Q3 达4.62 亿欧元，yoy+10%，创单三季度历史新高。该口径下，新签订单26H1 为6.81 亿欧元，yoy-22%。关于新签订单，Vusion最新指引是争取26 年超25 年。26Q3 新签订单来源主要是EMEA 地区，包括德国多家大型零售商订单，以及法国、英国、奥地利、土耳其的新订单。我们认为，Vusion 新签订单超预期反应出当前行业处于高度景气阶段。


　　产业整合方面，Vusion 布局零售媒体。当地时间10 月29 日，Vusion 宣布完成In-Store Media 收购，后者主要从事全球实体零售的媒体业务，与90 家零售品牌和1600 多个品牌保持长期合作关系。结合汉朔科技2.0 战略以及目前进展，以电子价签为门店基础设施，做宽赛道，已成为产业共识并加速落地。


　　风险提示：（1）汇率大幅波动风险；（2）订单流失的风险；（3）AI 产品商业化不及预期的风险。

□.王.芳./.郑.澄.怀./.张.骥    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司