川宁生物(301301)：周期产品静待需求回暖 甲醇蛋白蓄势有望开辟新成长空间

事件：公司发布2026 年三季报，业绩受抗生素中间体周期下行拖累。根据公告，公司2026 年前三季度实现营业收入28.8 亿元，同比-16.1%；实现归母净利润3.3 亿元，同比-45.6%；实现扣非归母净利润3.3 亿元，同比-46.5%。从主要利润率指标看，前三季度毛利率24.2%，同比下降8.6 个百分点；净利率11.3%，同比下降6.4 个百分点（控本提效有一定体现，净利率降幅相对毛利率有所收窄），业绩随主要产品的需求、价格走弱同比明显承压；单26Q3 看，公司实现营业收入7.9 亿元，同比-27.8%；实现归母净利润0.5 亿元，同比-64.9%；实现扣非归母净利润0.5 亿元，同比-64.7%。


　　26Q3 毛利率为18.7%，同比下降7.4 个百分点；净利率6.8%，同比下降7.6 个百分点。


　　抗生素中间体竞争格局稳定，受到需求环境走弱及外部政策干扰，主要品种价格进入下行周期。从2026 年以来月度价格跟踪来看，青霉素类中间体：6-氨基青霉烷酸（6-APA）自年初175 元/千克上行至2-4 月阶段高点222.5 元/千克，随后陆续下滑至8月187.5 元/千克（8 月底相较年初价格涨幅7.1%）；工业盐同步高位回落，由年初70.0 元/BOU 降至8 月59 元/BOU（期间价格跌幅15.7%）；红霉素中间体：硫氰酸红霉素呈现波动行情，年初维持520 元/千克，7 月跟踪数据出现阶段性下滑，8 月迅速反弹至497.5 元/千克（8 月底相较年初价格跌幅4.3%）。7-氨基头孢烷酸（7-ACA）自年初430 元/千克在26M1 跳涨至480 元/千克，26M1-4 高位运行进入5 月受制于需求端影响陆续回落至8 月底的370 元/千克（8 月底相较年初价格降幅14.0%）。展望后续，国内抗生素中间体行业中小产能出清后的寡头格局已成，相较印度产能，国内气候、电力等基础设施工业集群形成的发酵产业比较优势明显，抗生素中间体主要品种有望随下游需求回暖筑底回升。


　　合成生物平台持续推进管线落地，甲醇蛋白完成中试申报，有望陆续打开长期成长空间。公司依托C1 合成生物技术平台，以传统发酵优势为基础，同步布局红没药醇、麦角硫因等高附加值合成生物产品，近期疆宁生物一期产能已逐渐推向满产阶段。甲醇蛋白（单细胞蛋白）项目已完成中试验证，于7 月底向农业农村部提交申报材料。


　　公司甲醇蛋白项目着眼于国内豆粕领域可观的进口缺口，未来若产品顺利获批，依托新疆与资源优势，公司有望形成区别于传统抗生素中间体的第二增长曲线，打开合成生物板块估值空间。


　　盈利预测、估值及投资评级：鉴于前述抗生素中间体行业面临的需求侧压力及主要品种的价格边际更新，我们下调公司盈利预测，预估26-28 年公司实现营业收入39.8/42.0/43.6 亿元（前值42.8/45.1/47.1 亿元），同比依次-13.7%/5.5%/3.7%，实现归母净利润5.0/5.6/5.8 亿元（前值7.7/8.5/9.0 亿元），同比依次-34.5%、10.4%和5.1%，对应PE 估值倍数依次为35.7、32.4 和30.8 倍。考虑到公司主业抗生素中间体当前6-APA、7-ACA 产品价格处于近五年相对低位，在研合成生物产品持续导入有望牵引公司走出业绩低点迎来企稳回升，基于前述观点，维持公司“增持“评级。


　　风险提示：抗生素中间体价格与周期波动风险、中间体贸易政策变动风险、环保及安全生产风险、研报信息更新不及时风险等。

□.祝.嘉.琦./.杨.涛    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司